6月24日晚，三棵树涂料股份有限公司（以下简称“三棵树”）招股说明书发布在证监会的官网上，其全部信息都裸露在外，一目了然。

三棵树主营业务为建筑涂料（墙面涂料）、木器涂料以及胶粘剂的研发、生产和销售，其中墙面涂料是核心产品，公司与嘉宝莉、美涂士、展辰涂料等其他涂料企业一直在争夺“民营涂料第一股”的位置，目前来看三棵树暂居上风。

但是不能忽视的，三棵树面对诸多的竞争对手、中低端产能为主以及客户集中程度不高，以及渠道覆盖率和品牌到达率仍较低也引发市场人士的担忧。

上市“圈钱”扩产能

招股说明书显示,为满足公司产品战略的客观需要，计划募集约1.7亿元资金用于“年产8万吨水性涂料扩建项目”。

“三棵树之所以把扩大产能作为募集资金的主要用途，一方面是看中了其背后非常高的复合增长率。企业之所以强调复合增长率，是看中了投资在特定时期内的年度增长率，更是看中了对涂料产业和产品增长或变迁的潜力和预期充满信心。”涂界企业市场研究部认为。

根据招股说明书来看，三棵树报告期内销售呈快速成长态势，其2011年至2013年销售收入年均复合增长率达27.29%，在公司主营业务收入中的占比由2011年的50.73%上升至2013年的61.07%。目前，产量也由2011年的7.5万吨增加到2013年的10.8万吨，增速显著，“但与立邦、阿克苏诺贝尔每年数十万吨的产量相比，公司在规模上仍处于劣势地位。”三棵树在其招股说明书中称。

涂界企业市场研究部观察员李明月表示，“涂料企业要产能扩张，资金压力肯定会愈发显著。能够在IPO开闸时尽快打通上市融资渠道，对企业未来发展肯定是有利的。”但同时，他也告诉记者，涂料企业和房地产行情关联度很大，后者的风吹草动难免会波及前者的业绩情况和未来走势。

从招股说明书看到,该公司的存货占比也比较高,2011到2013年末,三棵树的存货净额分别为6855.42万元、7460.60万元和6518.88万元,占总资产比例分别为10.86%、11.95%和12.19%。大量存货积压的情况下,仍要寻求产能的扩展之路,不免令人疑惑。

或许正因目前销售体系难以承受这么大产能扩张,此次三棵树将加强营销网络作为募投项目的重点,拟斥资4021.30万元完成营销服务网络建设。不过,有业内人士认为,用近1.6亿去扩大产能,然后用4000多万元去消化产能,可能很难实现，特别是当前行业处在结构性产能过剩，竞争激烈的情况下。

渠道建设成投入重心

此外，渠道建设也是企业投入的另一个重心。目前涂料业仍处于渠道竞争的阶段，企业清醒地意识到渠道对竞争力起着至关重要的作用。

此次，三棵树欲上市募集4021.30万元资金用于“营销服务网络建设项目”。从招股说明书中可以看出，三棵树目前的渠道布局网络相对算是比较强大，目前拥有2052家终端店面。上市后，三棵树在渠道建设上，计划将在一二线城市强化市场拓展力量，进一步提高公司产品的综合覆盖能力，加强终端控制力。

为此，在目前境内2052家终端店的基础上，拟分批次在全国建设26个营销服务中心、3个大客户中心、3个物流配送中心。

不过，相较于立邦、多乐士，三棵树目前的终端店面铺设显得稍弱，目前拥有终端店面2,031家，渠道布局主要分布在华东、华中、西南、华南、华北地区，西北、东北地域市场销售合计占比未超过10%，而且北京、上海、天津、重庆等一线市场的销售占比非常低。作为一个定位于全国性的制造品牌，在上市后进一步完善全国布局，深耕和强化渠道能力也是其必然的战略选择。

此外，三棵树重点客户较少，经销商集中程度不高，2000万元以上的客户只有1个。为此，“通过营销服务网络建设项目中位于北京、上海、广州的3个大客户中心的建设，公司对于房地产企业、装修装饰公司等大型客户的覆盖能力将迅速提升，为公司形成稳定的大型客户收入来源奠定坚实基础。”三棵树在招股说明书中这样表述。

上市后，三棵树计划将“精耕细作三四线城市、大力拓展一二线城市”作为其渠道建设的重要方向之一，推进全国大中型城市涂料品牌店的建设，建立全国城市全面覆盖、全国一体化的营销网络体系，提升渠道竞争力。

产品结构仍需大力度调整

   从三棵树发布的招股说明书来看，公司仍然以中低端产品销售为主。

   在家装墙面漆方面，2013年，高档产品销售收入为1229.91万元，占比3.67%；中高档产品销售收入为6727.87万元，占比20.05%，而中档、中低档产品销售收入分别为12640.92万元、12914.85万元，分别占比为37.68%和38.50%，整个中低档产品占比达到了76.18%。

在家装木器漆方面，2013年，高档产品销售收入为4374.31万元，占比19.10%；中高档产品销售收入为1228.40万元，占比5.36%，而中档、中低档产品销售收入分别为6173.822万元、10721.47万元，分别占比为26.95%和46.80%，整个中低档产品占比达到了73.75%。

李明月指出，为进一步扩大市场份额，三棵树加大了产品促销力度，而其中中低档产品是促销的主力，相应系列产品销售单价略有下降。“中低档占70%以上，说明三棵树没有形成高端的品牌形象，依然以价格战来取胜市场，这对三棵树以后发展来说，会存在这一定的风险性。”

    也正是基于发展考虑，三棵树近三年来在逐步调整产品结构。据了解，公司近三年盈利能力持续上升，2011-2013年公司分别实现净利润5516万元、7773万元和1亿元。其中，墙面涂料及木器涂料中的家装木器漆在公司主营业务收入中占比合计达80%以上，墙面涂料2011-2013年销售收入年均复合增长率更是达到了27.29%。

其财务数据显示，公司去年实现营收96,457.82万元，同比增幅约16.88%，净利4.03亿元，较上期同比增长34.8%。从其收入结构来看，墙面涂料带来的营业收入依旧贡献最大。但过去三年间，产品结构已出现调整。其中下跌方面，家装墙面漆收入占总营收比重从2011年36.42%微跌至去年的34.78%，家装木器漆收入占总营收比重从2011年29.46%下跌至去年的23.75%，工业木器漆收入占总营收比重从2011年8.61%微跌至去年的7.30%，胶粘剂中的万能胶、白胶的营业收入都出现了下跌；上升方面，工程墙面漆收入占总营收比重从2011年14.31%上升至去年的26.29%。

透过公司近几年的业绩发展不难看出，全能化的转型升级已成为其近几年来的发展重点。三棵树也公开表示，墙面涂料的主营业务将逐渐强化，公司将坚持聚焦墙面涂料领域，特别是水性涂料。

自2011年起，公司就开始加强产品的调整力度，并且通过技术研发提高附加值比较高的产品。根据招股书中的“公司正在从事的主要研发项目及进展情况”显示，三棵树在新材料或高技术含量产品上寻求突破。

渠道覆盖率和品牌到达率仍需“补课

申请IPO的三棵树，可以说是行业内以及相关品类的有代表性的个案。如果从渠道和品牌看，基本还是在某些区域强，在相当一部分区域比较弱，并没有形成全国性市场的渠道和品牌布局。实际上，企业仍然处在需要解决渠道覆盖率和品牌到达率的阶段，需要好好“补课”。所以，这也是为什么三棵树计划将募集资金相当大一部分用于营销渠道扩张的原因。

截至2013年12月31日，公司共有装修漆标准店2031家，主要位于我国三四线城市，对一二线城市的覆盖率相对较低。为此，三棵树在其招股说明书中这样表示：“公司短期发展目标为：精耕细作三四线城市、大力拓展一二线城市，未来三到五年内，成为我国三四线城市涂料市场的领导品牌、跻身一二线城市涂料市场领先品牌行列。”而从据本刊实际了解来看，与立邦、多乐士这样的大品牌相比，三棵树在一二线城市的渠道非常薄弱。

为了强化一二线城市的渠道覆盖能力，三棵树表示将继续巩固与恒大地产、绿地集团、富力地产等多家大型房地产开发商的合作关系，并加大招商力度，建立稳定的大型优质客户队伍；在原有经销渠道基础上，继续加大拓展力度，大幅度增加一二线城市终端营销网点数量；建立营销服务中心，通过卓越的客户服务质量、高附加值的优质产品，逐步提升公司品牌影响力、扩大一二线城市营销网络布局，实现公司在一二线城市市场的快速发展。

对于装修漆产品来说，由于其主要面向家庭消费者，销售网络的广度和深度对于产品销售起着重要作用。而报告期内，公司装修漆产品收入亦呈逐年上涨趋势，2011年-2013年年均复合增长率为9.35%。

与公司装修漆经销商及其分销商所设立的标准店扩张速度相比，公司装修漆产品销售收入增速偏小，这说明，三棵树虽然在销售网点的广度扩张上取得了一定成效，但还需充分挖掘该等网点的销售潜能，促使公司销售收入增速与销售网点的扩张速度相匹配。因此，三棵树亟需建设统一的营销服务平台，以提升公司品牌形象、更进一步服务经销商及终端用户，并最终促进公司销售收入的持续增长。

三棵树计划在未来三年内与我国主要的百强房地产企业建立起持续稳定的合作关系，大幅度提升公司墙面涂料在一二线城市的市场占有率。“未来三年内，争取使公司在全国一二线城市的营销服务中心数量达到40家，实现对我国的直辖市、省会城市全覆盖，在全国一二线城市的标准店数量达到400家。”三棵树在招股说明书中称。